“最近市場低迷，不少投資者可能感覺挺懵圈，這正是振作精神，沉下心來淘金的好機會。最近我在外面連續(xù)調(diào)研了不少上市公司，感覺中國經(jīng)濟和上市公司基本面，并不像大家想象的那樣悲觀?！?/em>
作為基金經(jīng)理的一個好處，就是能夠經(jīng)常出去調(diào)研上市公司和行業(yè)情況，去一線感受經(jīng)濟的冷暖，從而判斷上市公司到底有沒有投資價值?！?/em>
在近幾年的調(diào)研中，我深刻感覺到中國的騰飛有著堅實的基礎(chǔ)：一是優(yōu)秀企業(yè)家對時代發(fā)展脈絡(luò)的把握；二是廣大經(jīng)過高等教育的工程師的勤學(xué)苦干。這兩個團體的完美結(jié)合，推動了中國制造業(yè)不斷趕超海外競爭對手，逐步晉級到了高技術(shù)含量的競爭。”
以上內(nèi)容來自于李文賓2018年給投資者的一封信。但是放到最近，依然應(yīng)景。
李文賓，是一個非常直白的基金經(jīng)理。
問他重倉股票下跌會不會有壓力？他說有。怎么緩解呢？他答，看看沒跌的股票。
他還說，自己對吃沒追求，對穿也沒什么追求，最大的追求就是能夠為投資人賺錢。為此，他每天就像高三一樣，吃完晚飯休息半小時就開始看公告、看報告、復(fù)盤。他最喜歡周五，因為不用復(fù)盤，可以安安心心地看公告了。
他有一套自己的方法論，以基本面為核心的價值投資，輔助趨勢投資。
在他看來，過去兩年可能買入并持有核心資產(chǎn)就行，但今年在投資過程當(dāng)中，要對股價的風(fēng)險收益比有比較高的要求。市場認知差比較少、估值也比較貴的一些核心資產(chǎn)，要不跌不買，超過忍受范圍就不輕易加倉、不輕易追高。
截至7月28日，他管理時間最長的萬家成長優(yōu)選年內(nèi)收益率超過37%，同類排名前2%。近1、2、3年排名亦排名同類前2%（choice數(shù)據(jù)）。
01
基本面只解釋股價上漲動能的6、7成
2015年4月，初管產(chǎn)品，李文賓第一個月就有了收益，很是振奮。但之后市場就開始下跌，收益“瞬間”就沒有了。
當(dāng)時初出茅廬的他，緊張地問了一圈業(yè)內(nèi)朋友，股價什么時候能見底？
他后來發(fā)現(xiàn)這是一個非常不理智的問題。因為每個人對公司的價值理解不一樣，當(dāng)大部分人在一個價格區(qū)間之內(nèi)愿意去買了，自然而然就見底了。
后來，李文賓逐漸總結(jié)，有時候市場可能需要看得比較短，有的時候可能市場需要看得非常長，還是要結(jié)合對市場的理解。因為股價不是簡單由基本面構(gòu)成。
“上市公司內(nèi)部的人對公司的基本面，可能會更清楚一些。但是大部分的上市公司的從業(yè)人員在自己公司股票上掙不到什么錢，最根本的原因是基本面可能只能解釋股價的60%到70%，只能解釋股價上漲動能的50%都不到，但是其他因素就會構(gòu)成股價30%以及股價上漲動能的50%甚至以上的東西?！?/p>
最終，他形成了自己的方法論，以基本面為核心的價值投資，輔助趨勢投資。
02
不人云亦云地配置
李文賓研究員期間覆蓋范圍以上游偏周期性行業(yè)和中游的偏制造業(yè)為主，管產(chǎn)品之后，他將研究領(lǐng)域拓寬到消費相關(guān)的細分領(lǐng)域和行業(yè)。
但一直到2020年的二季度，他才開始買白酒。2019年在大可人云亦云地去配白酒的時候，他并沒有跟風(fēng)抱團。
“如果沒有把行業(yè)當(dāng)中的主流公司都摸過一遍底，對行業(yè)的周期沒有理解，貿(mào)然地去配置這個行業(yè)，我心里也不是特別有底。我基本上需要對行業(yè)或者對公司有相對比較長的研究和理解，才敢下手?！?/p>
他會集中花一段時間，對公司歷史上的調(diào)研紀(jì)要，主要賣方的觀點變化，產(chǎn)業(yè)界對公司的觀點變化，進行集中梳理，至少花兩三周的時間從三到五年的時間維度，對公司進行比較全面地理解和梳理，然后再去做判斷和決策。
03
中觀把握行業(yè)方向
如果用一句話來總結(jié)他的投資框架，就是在重點方向上尋找高質(zhì)量的成長股。
他會在中觀上從行業(yè)層面先做一個初步的篩選，對行業(yè)景氣周期、行業(yè)競爭格局、盈利模式、行業(yè)屬性和發(fā)展階段，都有大致的判斷。
李文賓關(guān)注的領(lǐng)域目前主要集中在七個方向，偏消費的食品飲料、家電和消費類建材，偏科技的新能源汽車、光伏、半導(dǎo)體、新材料和醫(yī)藥。
他認為，這幾個方向的共同特點是競爭格局會比較清晰，而且能夠走出具有獨特競爭力的上市公司。
04
尋找高質(zhì)量的成長股
微觀層面，李文賓會自下而上地去選擇優(yōu)質(zhì)的成長股。
他非?？粗貎?yōu)質(zhì)成長股盈利的三個指標(biāo)，盈利的釋放節(jié)奏、盈利的可持續(xù)性和盈利的質(zhì)量。他認為，這三者往往代表公司的核心競爭力。
李文賓表示用一個簡單的指標(biāo)區(qū)分好公司與差公司：好公司往往在行業(yè)趨勢不佳，甚至整個經(jīng)濟出現(xiàn)黑天鵝時有較好表現(xiàn)。
比如很多好公司在2020年的二季度就已經(jīng)實現(xiàn)了盈利和基本面的反轉(zhuǎn)，但是很多差公司還沒有回過神來。
所以困境是能夠檢驗公司的最好標(biāo)準(zhǔn)。
公司層面，他格外在乎管理層的規(guī)劃能力、執(zhí)行能力，此外也會關(guān)注公司的護城河、研發(fā)等方面。
李文賓定義的好股票就是由盈利驅(qū)動股價上漲的股票。對于一些主題投資、事件投資，他不太會去關(guān)注。
05
實地調(diào)研比線上放心
在開始投研生涯前，李文賓有6年的實業(yè)經(jīng)驗，這讓他對公司的執(zhí)行能力有著很深的理解和認識。
在他看來，一個公司能走多遠、能走得多好，公司管理層的戰(zhàn)略規(guī)劃能力固然很重要，但更重要的是公司中層干部和底層核心力量的認同與落實。所以他并不一定會把公司高管的論述看得非常重，相反會通過各種途徑去了解公司上下游的供應(yīng)鏈，了解公司內(nèi)部員工的評論。
李文賓以前曾經(jīng)談到，他基本每周調(diào)研一次。疫情后，線上調(diào)研的數(shù)量增加，但是對他來說，無論是研究報告、電話會還是其他線上形式，總不如實地調(diào)研來的放心，只要有機會，他都盡量去現(xiàn)場。
實地調(diào)研時，他一般要參觀生產(chǎn)車間、與上市公司高管面對面溝通，從生產(chǎn)到銷售，從銷售到回款，從高管思路到未來構(gòu)想，一一調(diào)查清楚。如果對這家上市公司的情況了解得還不夠，還會對上市公司供貨商和銷售商等這些上下游產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)進行調(diào)研。
甚至，他還會從員工食堂里的細節(jié)去觀察公司的管理能力。他認為，中國制造業(yè)的優(yōu)勢是通過管理進行成本控制，能夠做到全球第一，這就要求企業(yè)管理能力非常卓越。
06
從個股盈利節(jié)奏角度構(gòu)建組合
對特別看好的行業(yè)，李文賓配置也會注意均衡，組合不會特別極致。
他不想去賭一個方向，因為這樣風(fēng)險會非常高。市場風(fēng)險偏好非常高的時候，往往吸引大量的投資者，但最終很可能導(dǎo)致大部分投資者套在“山頂”上。
“如果想做網(wǎng)紅基金經(jīng)理，這種方式不錯，但我覺得這是非常不理性的，一個基金經(jīng)理不應(yīng)該想著怎么樣在不合適的時間把基民吸引過來?！?/p>
李文賓是以盈利的釋放節(jié)奏指標(biāo)去控制組合的構(gòu)成。
比如，他將公司分為已經(jīng)開始釋放盈利的上市公司、可能未來的半年到一年會釋放盈利的上市公司，以及未來三五年之后可能會釋放盈利上市公司，再通過這三類不同的行業(yè)和公司進行組合投資。
具體到配置比例高低，則取決于李文賓對市場的理解。如果市場的風(fēng)險比較高，相關(guān)的上市公司的股價空間比較小，他對三五年以后釋放盈利的行業(yè)和公司配置占比就會少一些。同時，如果相關(guān)公司的市值空間很大，可能就會在組合中占比較高的比例。
07
買價值最大的環(huán)節(jié)
李文賓認為，在不同的時間點，在行業(yè)發(fā)展不同的階段，每個環(huán)節(jié)在全產(chǎn)業(yè)鏈中的價值量占比是不同的。在投資新能源汽車時，他不會每個細分行業(yè)的龍頭公司都去買一遍，而是去買行業(yè)當(dāng)中他認為價值最大的環(huán)節(jié)。
以新能源汽車行業(yè)為例，長遠來看，電池中游這個環(huán)節(jié)占整個產(chǎn)業(yè)鏈利潤大頭，但是在2020年和2021年，他認為偏中游的電解液，偏上游的資源端，可能是新能源汽車全產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中能夠獲取更大盈利份額的兩個環(huán)節(jié)，所以就會對這兩個環(huán)節(jié)重點配置。
李文賓覺得，到目前為止，投資生涯中做得最成功的一筆投資，是2020年二季度重點買入了新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中某公司。
在當(dāng)時，這個細分板塊從2016年開始已經(jīng)連續(xù)跌了三年多，市場不斷否定板塊中龍頭公司，但是李文賓跟蹤了很長時間，發(fā)現(xiàn)當(dāng)這個行業(yè)起來的時候，龍頭公司的競爭力是最為明顯的，而且估值也非常低，所以果斷買入。
而對于市場熱捧的新能源汽車板塊某細分領(lǐng)域龍頭，他又保持清醒和警惕。李文賓認為，該龍頭股價已經(jīng)離市值空間非常接近了，短期的盈利出現(xiàn)不確定性，市值補償?shù)目臻g又不大。他更愿意去找到一些有的投資標(biāo)的。
李文賓認為，在這輪景氣周期當(dāng)中，上游行業(yè)天然帶有資源屬性，資源品一旦出現(xiàn)供需的不平衡，價格彈性會非常地大，所以他會去選擇具有資源屬性，同時公司質(zhì)地優(yōu)秀的上市公司。
08
擇時考慮市值空間
李文賓表示，通常他對于沒有成長性的行業(yè)有厭惡感，對高估值的標(biāo)的則容忍度比較高。
比如一個公司，今年市場給了100倍的估值，如果它能維持一倍以上的增長，那么兩年后過高的估值就消化了。
但他買入股票的時候，會以相對比較謹(jǐn)慎的態(tài)度預(yù)設(shè)公司的市值空間。如果股票已經(jīng)到了市值目標(biāo)，且沒有出現(xiàn)其他進一步持有的理由，他可能就會去尋找新的標(biāo)的了。
賣點的確認主要有三個依據(jù)：第一、市值是否達到預(yù)設(shè)的市值，第二、買入邏輯有沒有被破壞，第三、有沒有性價比更好的可替代標(biāo)的。
比如，他在今年的二季度減持了醫(yī)藥板塊的持倉，主要原因是創(chuàng)新藥審批制度的政策出臺，讓行業(yè)發(fā)生了比較大的變化，所以他減持了CXO（醫(yī)藥外包）標(biāo)的。
再比如，他在2020年的3月份配置了消費建材、醫(yī)藥板塊，主要是因為他判斷這兩個板塊的上市公司，受疫情的影響會比較少，同時相關(guān)公司盈利的可持續(xù)性可能會更強。
09
不試圖賺最后一分錢
李文賓比較注重回撤控制，“我不太喜歡賺最后一分錢”。
近期，他開始陸續(xù)兌現(xiàn)新能源汽車板塊的收益。
但他也表示，不一定會賣在最高點，因為誰都不知道最高點什么時候會出現(xiàn)。股價的最高點永遠是市場當(dāng)中最樂觀的一批交易者交易出來的，而不是理性的價值投資者分析出來的。尤其持倉比較重的時候，必須要提前出來，不管判斷是對還是錯。
如果判斷錯了，他會迅速地認錯，反思、進化、再出發(fā)。
10
今年要關(guān)注風(fēng)險收益比
李文賓表示，2021年投資方法和投資策略與過去兩年不一樣。
“過去兩年可能買入并持有核心資產(chǎn)就行，今年在投資過程當(dāng)中，我們對股價的風(fēng)險收益比有比較高的要求。市場認知差比較少，估值也比較貴的一些核心資產(chǎn)不跌不買，或者說超過忍受范圍就不輕易加倉、不輕易追高。同時我們?nèi)タ锤嘈碌男袠I(yè)、新的細分領(lǐng)域的準(zhǔn)一線公司，這些公司存在很大的研究差?！?/p>
李文賓并不執(zhí)迷于所謂的核心資產(chǎn)，他認為A股是充滿博弈色彩的市場。在今年春節(jié)之前，他就兌現(xiàn)了大部分的消費品板塊的投資收益。政策出現(xiàn)變化之后，又快速地兌現(xiàn)了醫(yī)藥板塊的投資收益。
他定義2021年的市場是一個結(jié)構(gòu)性的市場，是不同板塊之間快速輪動，或者快速轉(zhuǎn)換的市場。
此外，他談到，目前準(zhǔn)一線資產(chǎn)漲幅擠壓了未來很長時間內(nèi)股價的空間了，他不會在這個領(lǐng)域繼續(xù)大幅超配。最近一段時間，他一直在找一些跌幅較深的核心資產(chǎn)。
未來，他看好偏消費的方向，部分消費行業(yè)，甚至部分低估值板塊的公司，他認為都可能會有絕對收益。
來源：資本深潛號