在今年“震蕩”和“輪動”的市場變化中，如何把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會？或許，你可以從金牛基金經(jīng)理（備注1）莫海波這場干貨滿滿的分享中找到答案。
莫海波任職萬家基金總經(jīng)理助理、投資研究部總監(jiān)，擅長通過自上而下行業(yè)比較，挖掘市場的關(guān)注盲點，在價值被低估、市場定價失效時提前買入，左側(cè)布局。
擁有“逆向價值先鋒”之稱的莫海波究竟有著怎樣別具一格的投資理念和投資風(fēng)格？對于當(dāng)前A股市場的投資機(jī)會又有怎樣的見解？
貓頭鷹基金研究院矯健與莫海波進(jìn)行的這場對話，深度分析莫總的投資邏輯，并對房地產(chǎn)、新能源、半導(dǎo)體、農(nóng)業(yè)等熱門板塊做了前瞻分析。我們對內(nèi)容做了梳理，供大家參考。
自上而下 左側(cè)投資
矯?。耗懿荒芟雀覀兞牧哪耐顿Y理念和投資風(fēng)格？
莫海波：我是一個自上而下和行業(yè)選擇為主的基金經(jīng)理，做歸因分析的時候，我大概有60~70%的收益來源于行業(yè)選擇，30~40%的收益來源于自下而上個股選擇。我會根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)的整體環(huán)境，對市場趨勢及各個行業(yè)做出基本面判斷，收集信息、數(shù)據(jù)和最新行業(yè)情況綜合考量，力爭抓住當(dāng)年度最優(yōu)的一到兩個行業(yè)進(jìn)行重點投資。
比如2015年，通過倉位的大幅波動獲取了超額收益；2016年配置了基建板塊和PPP；2017年二三季度配置了新能源汽車上游；2018年1月配置了房地產(chǎn)，2月配置了軍工；2019年二三季度全線進(jìn)攻新能源汽車、半導(dǎo)體；2020年全年布局新能源汽車行業(yè)；今年上半年主要布局新能源汽車，下半年布局農(nóng)業(yè)種子等等。
我構(gòu)建組合的兩個最重要的框架分別是擇時和行業(yè)選擇。在進(jìn)行戰(zhàn)略性行業(yè)配置的時候，必須要滿足四個比較嚴(yán)苛的條件：第一，這個行業(yè)一定要經(jīng)過長時間、大幅度的下跌；第二，行業(yè)的估值要達(dá)到歷史的底部區(qū)間；第三，行業(yè)中沒有太多的機(jī)構(gòu)投資者；第四，行業(yè)基本面正在發(fā)生一些悄悄的變化。只有滿足這4個條件的時候，我才會重點配置，越跌越買。
我個人喜歡在左側(cè)交易，不喜歡投資過于擁擠的賽道，我認(rèn)為中國在向成熟市場邁進(jìn)的過程當(dāng)中，可能會像15年一樣會引來非理性的波動，在擁擠的賽道中可能會發(fā)生“踩踏”。
矯?。涸趥€股選擇方面，您有什么心得體會跟大家交流一下？
莫海波：我會根據(jù)管理的規(guī)模和對經(jīng)濟(jì)周期的判斷，選擇行業(yè)前三的龍頭個股進(jìn)行配置，我們的終極目標(biāo)是每年爭取把最好的行業(yè)和這個行業(yè)里最好的個股配置上。但是當(dāng)我們的判斷和市場的行情走勢不太一樣的時候，也會根據(jù)行情的演繹進(jìn)行一些微調(diào)。
矯?。耗鷦倓傉劦搅诉x擇行業(yè)和個股需要滿足的一些條件，那在賣出股票的時候需要滿足什么條件嗎？
莫海波：我們會在買入的時候就設(shè)置賣出的目標(biāo)價格，達(dá)到目標(biāo)價格的時候，會慢慢在頂部左側(cè)賣出。
矯健：從左側(cè)買入之后，股票有可能在底部徘徊很久，您如何前瞻性地識別底部何時會結(jié)束呢？
莫海波：從這幾年的歷史情況來看，我一般都會等待兩個季度，期間股票可能在底部橫盤震蕩，但如果股票符合我進(jìn)行選擇的條件，也不會出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險，風(fēng)險收益比是比較好的。股票有可能在等待期間還會跌10%~20%，但一旦向上發(fā)生逆轉(zhuǎn)，有可能就是一兩倍的漲幅。買入等待的時間是很難控制的，運氣好的話可能就短一點，運氣不好的話可能就長一點。
矯?。何覀冊谟懻撟髠?cè)交易的時候，大部分人會想到價值派，但從您選擇的行業(yè)來看呈現(xiàn)出了很強(qiáng)的成長特征，請問這是什么原因呢？
莫海波：我剛才提到的第四個選擇行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)可以解釋這一點，即觀察到行業(yè)的基本面正在發(fā)生一些變化。成長行業(yè)在一定的時間跨度里也具有明顯的周期特征，以半導(dǎo)體和電子為例，大約從2017年11、12月份開始，一直到19年6、7月份，經(jīng)歷了近兩年的長時間大幅度下跌。拉長時間來看，半導(dǎo)體是成長行業(yè)，但會在一定的時間跨度里呈現(xiàn)出很強(qiáng)的周期性，這時我們會站中宏觀的角度抓住這種周期的波動。
市場展望 投資機(jī)遇
01宏觀環(huán)境
關(guān)注政策扶持的行業(yè)
市場估值回歸將持續(xù)
矯?。航衲暧心男┲匾暮暧^或者政策事件會對您組合的判斷產(chǎn)生影響？目前的宏觀流動性和政策環(huán)境，對哪些行業(yè)可能更有利？
莫海波：最近的政策，包括貨幣政策、宏觀政策，很多都是超預(yù)期的，包括7月份的降準(zhǔn)可能也超出了很多人的預(yù)期。至少從中央的最近幾次表態(tài)來看，和以往有比較大的差別，以往經(jīng)濟(jì)不好的時候，政策可能會有比較早的松動，這一次雖然三季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，但是貨幣政策、財政政策沒有發(fā)生太大的松動，因此我們也看到了中央堅定轉(zhuǎn)型的方向。如果沒有刺激措施出來，在這樣低預(yù)期的宏觀環(huán)境下，有政策扶持和超預(yù)期可能性的行業(yè)有可能可以在今年或明年走出行情。
矯健：今年3月開始，市場風(fēng)格發(fā)生了比較大的轉(zhuǎn)變，按照您的經(jīng)驗，市場風(fēng)格會繼續(xù)持續(xù)還是再次發(fā)生反轉(zhuǎn)？
莫海波：去年的12月和今年1月，我們給予今年行情的判斷就是4個字：估值回歸。當(dāng)時很多機(jī)構(gòu)抱團(tuán)股的估值都達(dá)到了歷史較高水平。估值回歸的第一層含義是，被機(jī)構(gòu)抱團(tuán)的、估值大幅超越歷史水平的股票，會向它們的估值中樞回歸。因為行業(yè)沒有發(fā)生巨大變化的股票，估值沒有理由長時間出現(xiàn)大幅度的上升。第二層含義是，在過去幾年被機(jī)構(gòu)拋棄、估值遠(yuǎn)低于歷史均值水平的股票，比如中證500、低估值的周期股，他們的估值也會向上回歸到平均水平。這樣市場才會是一個穩(wěn)態(tài)，才會是健康的市場。從現(xiàn)在的情況來看，和歷史均值水平還是有一些差距的。
02地產(chǎn)板塊
房地產(chǎn)行業(yè)趨向平穩(wěn)健康發(fā)展
矯健：對于地產(chǎn)板塊，您現(xiàn)在是如何判斷的？
莫海波：恒大事件對于未來的資本市場其實是一件非常好的事情，可以從兩個方面來理解。首先，這能讓大家真正地理解“房住不炒”的概念，讓房子逐漸回歸到居住屬性，未來金融市場承擔(dān)的是居民采購的一個重要配置場所，所以這一事件很具有標(biāo)志性。我們認(rèn)為恒大事件可能短期對資本市場有所沖擊，但長期來看，是一件好事。
矯?。旱蓉?fù)面的預(yù)期消化充分了之后，地產(chǎn)股的機(jī)會是否會到來？
莫海波：從歷史規(guī)律來講應(yīng)該是的，因為股價會提前反映對悲觀的預(yù)期。未來要看是否還有比現(xiàn)在更嚴(yán)格的政策出臺，如果沒有的話，我們認(rèn)為政策最嚴(yán)的時候應(yīng)該已經(jīng)過去了，所謂的邊際放松開始了，行業(yè)政策在向好的方向發(fā)展，利空出盡后股價有可能慢慢向好的方向反映。
03周期板塊
供需錯配將緩解
矯?。航衲甑碾p碳政策對周期板塊產(chǎn)生了不小的影響，您認(rèn)為目前周期板塊的機(jī)會大還是風(fēng)險大？
莫海波：鋼鐵的價格今年整體漲幅很大，最近回調(diào)了一些，接下來可能會轉(zhuǎn)入震蕩階段?，F(xiàn)在在能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的前期，未來雙碳要轉(zhuǎn)型，可能會減少對整個行業(yè)的投資，這意味著供給在收縮，但是能源結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變是很難一蹴而就的，所以造成了整體的供需錯配。
另外，我們可以看到，當(dāng)出現(xiàn)了上游原材料價格暴漲對中游和下游行業(yè)產(chǎn)生擠壓以后，中央迅速出臺了很多政策，對供需兩端都進(jìn)行了調(diào)控，包括加大先進(jìn)產(chǎn)能的釋放，淘汰一些高耗能、高污染的行業(yè)。未來供需錯配的時間窗口會慢慢過去，最終進(jìn)入一個穩(wěn)態(tài)，如果沒有持續(xù)很久的寒冬，或者很大的供給缺口，預(yù)計煤炭行業(yè)大概率還是處于橫盤的狀態(tài)。
04農(nóng)業(yè)板塊
重點關(guān)注種子行業(yè)
矯?。恨r(nóng)業(yè)板塊目前處于什么階段，您為什么要配置農(nóng)業(yè)板塊？
莫海波：我在農(nóng)業(yè)板塊的配置和其他人可能不太一樣，全市場對于農(nóng)業(yè)關(guān)注度比較高的是豬，我配置的是種子行業(yè)。種子行業(yè)完美符合了我選擇行業(yè)的4個條件，首先，我不喜歡投資太擁擠的行業(yè)，人少的行業(yè)能讓我比較安心得配置；其次，農(nóng)業(yè)的基本面和政策面發(fā)生了變化，這種變化主要發(fā)生在兩個方面。
第一個方面，政策出現(xiàn)了變化。宏觀一點來說，扶貧、鄉(xiāng)村振興、共同富裕等政策最終目的是要讓中國貧困的農(nóng)村人口，慢慢跟上中國發(fā)展的步伐。第二個方面，是中國的糧食安全的問題。去年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會議和中央政治局會議上明確提到了種業(yè)卡脖子的問題，之后很多具體的措施開始出臺。一是種子法的修訂，二是對種子行業(yè)知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)等，種子行業(yè)的政策端是超預(yù)期的。
從基本面來看，全球的糧食價格去年經(jīng)歷了一整年的上漲以后，達(dá)到了翻倍的增長，從歷史的情況來看，糧食價格上漲以后往往都伴隨著種子的上漲。我們判斷這個行業(yè)最壞的情況已經(jīng)慢慢過去，即將迎來拐點。
另外還有增量的邏輯，就是過去大家爭論比較大的轉(zhuǎn)基因的推廣。剛才我們提到的一些政策可能都在為中國的轉(zhuǎn)基因大規(guī)模推廣做前期的政策鋪墊，所以我們有理由相信轉(zhuǎn)基因經(jīng)歷了過去這么多年的爭論還有儲備以后，在未來可見的1~2年，可能會迎來中國推廣轉(zhuǎn)基因的一個重要系統(tǒng)風(fēng)口。一旦出臺了相關(guān)政策，就會是一個非常好的契機(jī)，股價和行業(yè)都會有重要轉(zhuǎn)變，所以我們認(rèn)為未來種子行業(yè)很有可能是具有發(fā)展前景的行業(yè)。
05消費電子和半導(dǎo)體板塊
下降周期結(jié)束后才會考慮重點配置
矯健：您現(xiàn)在怎么看消費電子和半導(dǎo)體這兩個板塊？
莫海波：消費電子和半導(dǎo)體是強(qiáng)周期性的行業(yè)，上升周期和下降周期一般都是持續(xù)6個季度。但是由于疫情，全球的供給發(fā)生了變化，造成了很多產(chǎn)能的缺失，另外還有很多新能源汽車的額外需求，因此造成了整體供需的極度錯配，出現(xiàn)了缺芯的現(xiàn)象。
本來預(yù)計在去年四季度見頂?shù)闹芷?，因為疫情將周期的景氣度延長了幾個季度，最終產(chǎn)能釋放，或者當(dāng)大家的需求都被預(yù)期以后，很有可能走入下降周期。從歷史的情況來看，一旦周期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，跌幅都是非常深的，所以只有當(dāng)它走完下降周期以后，我才會重新重點配置。
06新能源板塊
估值不會無限抬高 賺業(yè)績增長的錢
矯?。盒履茉吹娜齻€子行業(yè)，新能源電動車、光伏和風(fēng)電，您對這三個板塊怎么看？
莫海波：這三個行業(yè)的基本面近期來看都是不錯的，因為全球都在為未來的清潔能源做準(zhǔn)備。但是這些板塊在過去幾年都漲得不少，漲到一定的程度以后，不可能無限地提高估值，這個時候就需要慢慢兌現(xiàn)業(yè)績，掙業(yè)績增長的錢。所以只要有足夠的耐心，每年復(fù)合增速還是可以預(yù)見的，但出現(xiàn)去年那樣一年漲三四倍的行情，可能就比較難了。
備注1：莫海波管理的萬家精選在2017年4月獲得《中國證券報》評選的“五年期開放式混合型持續(xù)優(yōu)勝金?；稹?br/>基金的過往業(yè)績不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績和其投資人員取得的過往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，也不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。