2021年已經(jīng)進入最后一個季度。復(fù)盤前三季度，A股的主線算不上明朗；展望四季度，A股將何去何從？投資者又該挖掘哪些機會？
總體而言，我們認為，四季度國內(nèi)經(jīng)濟呈現(xiàn)持續(xù)恢復(fù)，加上北向資金和兩融資金帶動市場風(fēng)險偏好提升，市場信心有望逐步恢復(fù)，預(yù)計市場仍有望企穩(wěn)后迎來震蕩上行機會。
1）權(quán)益市場展望：A股仍具結(jié)構(gòu)性機會
首先，在國內(nèi)經(jīng)濟方面，三季度受疫情反復(fù)以及高基數(shù)影響，國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)了一定的下滑，制造業(yè)采購經(jīng)理人處于過去五年同期較低水平，非制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)也跌入萎縮區(qū)間。
另一方面，9月以來的各地方政府開始陸續(xù)實行能耗雙控政策，主動的限產(chǎn)行為導(dǎo)致了市場對于經(jīng)濟進一步下行的擔憂，疊加原材料價格的大幅漲價，市場產(chǎn)生了“滯脹”擔憂。
因此，我們認為，四季度政策是決定市場的主要矛盾。國內(nèi)經(jīng)濟雖然存在邊際減弱趨勢，但貨幣政策和財政政策仍有精準發(fā)力空間，四季度通脹壓力可控，市場依然有結(jié)構(gòu)性機會。
圖1：央行二、三季度主要會議觀點
而在流動性方面，以美聯(lián)儲為首的各國央行開始考慮刺激政策的退出時機。在資產(chǎn)價格已處高位的當下，這無疑牽動著投資者敏感的心，市場波動或許會加大。我們認為中國央行在四季度會延續(xù)中性穩(wěn)定的貨幣政策，不會出現(xiàn)大幅收緊。隨著房地產(chǎn)市場的冷卻，理財產(chǎn)品收益率的走低，居民儲蓄搬家進股市仍會持續(xù)。加上兩融規(guī)模穩(wěn)步增長和北向資金持續(xù)流入，市場資金面有望延續(xù)穩(wěn)中偏松態(tài)勢?？傮w預(yù)期四季度股市的流動性不會太差。
圖2：預(yù)計四季度流動性環(huán)境保持相對穩(wěn)定
目前從估值角度，滬深300的估值僅略高于恒生指數(shù)的估值，遠低于美國標普500、納斯達克、日經(jīng)225、德國DAX等主要發(fā)達國家指數(shù)的估值?？v向比較，滬深300的市盈率分位數(shù)持續(xù)回落，已處于過去十年歷史的中位數(shù)水平。結(jié)合部分行業(yè)盈利高增的基本面，我們認為A股仍具結(jié)構(gòu)性機會，預(yù)計四季度仍將是指數(shù)橫盤，深挖個股的階段。
在行業(yè)配置上，我們認為“低估值+政策受益”是勝率較高的配置思路。按照估值、風(fēng)格、資金、需求、供給五維度的打分排序，篩選行業(yè)作為參考，結(jié)合自下而上的邏輯，我們認為四季度有望獲得超額收益的行業(yè)為：鋼鐵、煤炭、房地產(chǎn)、農(nóng)林牧漁、有色金屬（銅鋁）。
2）債券市場展望：震蕩為主，優(yōu)選債券
在債券市場上，我們認為，未來四季度還是震蕩為主。
利率債方面，十年國債收益率三季度下行20bp左右，主要還是反映了投資者對于國內(nèi)經(jīng)濟下行的擔憂。我們認為經(jīng)濟下行的幅度有限，收益率下行空間有限。且四季度可能會受到美國國債收益率因通脹和taper預(yù)期走高而走高。預(yù)計四季度國債收益率將維持區(qū)間震蕩。
信用債方面，市場繼續(xù)分化，高等級信用隨國債收益率下行而下行，低等級信用債收益率基本維持不變，信用利差擴大，地產(chǎn)企業(yè)違約風(fēng)險頻發(fā)，投資人需要摒棄各種信仰，獨立審慎的選擇質(zhì)優(yōu)的信用債，才能享受其票息收益。
可轉(zhuǎn)債方面，市場沖高回落，現(xiàn)階段估值重歸合理，后續(xù)仍與股市的關(guān)聯(lián)性較強。
因此我們對債市整體維持中性判斷，投資者可擇機逐步增加久期，優(yōu)選信用債、可轉(zhuǎn)債。
3）海外市場展望：布局港股“黃金坑”
最后來看看海外市場，在美國九月失業(yè)救濟金到期后，勞動力市場持續(xù)供不應(yīng)求的矛盾得到緩解。美聯(lián)儲仍維持通脹是暫時性的判斷，但同時暗示Taper將至。同時美財政部表示，若債務(wù)問題在十月仍無法解決，聯(lián)邦政府將出現(xiàn)歷史上首次債務(wù)違約，從而影響美國信譽，恐引發(fā)金融危機和經(jīng)濟衰退。受此消息影響，十年美債拐頭向上。
因此，在四季度美債利率下行空間有限。目前海外發(fā)達市場股市整體估值偏高，存在一定的回調(diào)風(fēng)險。此外，還要關(guān)注海外疫情進展、貨幣與財政政策變化、中美摩擦等。投資者可留意相對低估，以及受益于全球流動性寬松的港股資產(chǎn)。